久银控股李安民:新三板并购套利的类型和方向

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    一、新三板内部并购套利的的三种模式

    1.新三板市场目前变成了Pre IPO市场,将会成为主板并购的主要方向。

    从统计数据看,2014年以来,新三板并购案例每年增加100%,2016年到10月底,已经有110单案例。虽然目前这100多单案例的数量和金额,和主板并购案例和金额比较,微不足道,但是它却每年增长,同时随着国内大量优秀公司在新三板挂牌,未来挂牌上市资源越来越稀缺,可以预计,新三板和主板的并购将继续越来越多。

    同时,新三板满足于创业板上市条件的新三板公司有600多家,截至11月10日,新三板接受上市辅导的企业有256家,而分层之后新增57家,去年同期只有17家。受证监会“IPO扶贫”政策影响,这种“跳槽”的趋势势必会加强。转板独立IPO或并购成为时髦和趋势。

    万得资讯2015年年报数据,采用整体法(所有股票的相应数据加总计算,区别于单个计算再取平均)从盈利能力、增长能力、经营能力和估值指标四个方面进行了对比分析:

    盈利能力方面:新三板创新层的净资产收益率比中小板和创业板高出超过6个百分点,达到14.94%;

    增长能力方面:新三板创新层营业收入同比增长率为35.75%,比中小板高出24个百分点,比创业板高出近7个百分点;

    营业利润同比增长率为50.63%,比中小板高出35个百分点,比创业板高出近30个百分点;

    净利润同比增长率为49.18%,比中小板高出36个百分点,比创业板高出近25个百分点。

    经营能力方面:存货周转率、应收账款周转率和总资产周转率显示新三板创新层与中小板和创业板各有高低,但相差并不大。

   估值指标方面:以2016年6月30日收盘价计算,新三板创新层市盈率为24.57,低于中小板的59.86和创业板的83.96,意味着新三板创新层的盈利仅支持了不到中小板二分之一、不到创业板三分之一的市场价格。

    以上说明,新三板创新层公司是主板上市公司并购的最佳标的。


    到2016年6月底,对比A股与新三板市场各行业市盈率,可以看出,A股各行业估值普遍高于新三板。

    从投资者和资金量等方面看,因为市场定位和改革步伐的限制,相当长时间内,新三板市场仍主要是并购池,主动对A股并购只会属于少数和非主流,转板IPO和被并购仍是挂牌企业市值变大的首选,是新三板并购的主流模式。


    2.基础层并购创新层

    在新三板内部,由于基础层公司市盈率高于创新层,因此当前正是基础层公司和创新层公司业务和战略合作的最好时期,是投资创新层的最佳时点,是基础层并购创新层的良好时期,也是协议转让公司并购做市转让公司的最好时期。这类并购适宜基础层潜在的创新层公司。

    3.创新层并购基础层

    2017年随着私募做市制度、大宗交易制度、公募基金准许投资新三板等改善交易机制和增加市场资金的制度逐渐出台之后,目前所形成的人为障碍导致市场估值洼地的因素,就会逐渐被解决,那时就是创新层并购基础层的最好时期。而2016只能是探索期。

    新三板的低估值体现了当前是市场最低迷的时期。随着国家的关注和监管制度的完善、交易机制改善和创新、资金供应量的增加,特别是股票供应的不断减少,上市负面清单四标准的公布以及正在修订的挂牌标准,市场交投活跃和并购套利的增加不可避免。


    二、新三板内部哪些行业会成为猎物?

    根据东方财富一级行业分类,新三板25大行业中,仅有金融与钢铁行业是新三板市场估值略高于A股市场估值。而有色金属、机械设备、电子设备和信息技术行业,A股的估值甚至高出新三板市场3倍,具有较大的套利空间。

    进入创新层的企业涉及制造业、信息技术服务业、建筑业、批发和零售业等18个行业。其中制造业企业430家,数量最多;其次为信息技术服务业,243家;建筑业48家;批发和零售业39家。如图一:


    我们认为,那些具有增长速度快、具有良好成长空间、高利润和市场热门概念、具有市值保护作用的行业,如互联网行业、信息技术行业,是第一个并购高发生率的行业。

    三、新三板内部哪些公司会引领市场,成为猎人?

    市值大的、大股东占比较高的、利润较多、现金较充分、业绩有下行趋势的公司或者行业成长空间较大的民营公司会成为猎人;

    市值较小、股份分散、机构投资者较多、利润较高的民营企业会成为猎物。他们可能隐蔽在创新层和潜在的创新层企业中。

    四、新三板连接四板,也将是并购套利方向

    新三板本身内部并购暗潮汹涌,不仅连接着主板,而且也连接着四板。截至2014年12月底,全国已设立33家区域性股权市场,北京、深圳、前海和天津活跃。各市场共有股权交易板挂牌企业4200多家,展示企业2.43万家,但交易更为冷淡,市场被人冷落,估值基本是按照净资产,比新三板更低估。

    2015年6月26日证监会发布了《区域性股权市场监督管理试行办法(征求意见稿)》(下称“意见稿”),明确四板市场的监管主体,同时也将四板与新三板之争彻底终结,与此同时,两个市场的功能重叠也某种程度上得到解决,四板市场不得跨省吸纳挂牌主体,但新三板市场的逐渐做大做强,对地方区域股权交易中心造成了一定的吸血效应。

    股转系统11月11日公告,为支持中小微企业创新发展,加强新三板与区域股权转让市场的有机联系,股转系统近期调整了未经验收的区域股权转让市场(四板市场)挂牌公司申请新三板挂牌的准入标准,即调整后的准入标准主要包括两个方面。一是申请挂牌公司曾在区域股权交易场所挂牌,但未进行融资和股权转让的,应在向股转公司提交申请挂牌文件前在区域股权交易场所停牌,并在新三板挂牌前完成区域股权交易场所摘牌手续;二是申请挂牌公司曾在区域股权交易场所进行融资和股权转让的,应严格遵守上述决定规定,报告期内不得将任何权益拆分为均等份额公开发行,采取集中竞价、做市商等集中交易方式进行交易,人数不得超过200人。天津、云南交易所成为首批受益者。

    五、新三板和海外并购套利

    美国市场平均市盈率13.6倍,市净率2.6倍,比新三板低,存在估值差。

    六、专业机构应更加专业,做有价值的创造

    新三板更关注企业内在价值。新三板公司靠并购去拉升短期市值可能很难奏效,所以挂牌企业的并购还是应该着眼于企业本身战略、业务,应当以提升企业的内在价值为目的。

    同样,对于从事并购业务的投资、中介机构而言,需要专业、脚踏实地和社会责任的投资与中介机构,进行更深度的服务,中介机构的投后管理能力和资源配置更为重要;不能短视,更不能见钱眼开!唯有如此,才可真正实现并购套利的价值,否则也只能空谈。唯有如此,才可以真正服务实体经济!
 

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